Fed Faiz Artışlarını Durdurabilir, Ancak Bu Hazine Sorununu Çözmeyecek

Piyasa açısından temel çıkarım, Fed’in sıkılaştırma sürecine ara vermesinin uzun vadeli Hazine tahvillerinde mutlaka kalıcı bir yükseliş yaratmayacağıdır. Mali açıklar ihraç miktarını yüksek tutmaya devam eder ve alıcı tabanı fiyata daha duyarlı hâle gelirse, uyarlama mekanizması politika beklentilerinin düşmesinden ziyade daha yüksek bir vade primi olabilir.

Piyasa eğilimi: uzun vadeli Hazine tahvilleri ve vadeye duyarlı varlıklar için ılımlı ölçüde negatif. En fazla etkilenecek araçlar, Hazine tahvillerinin 10 ila 30 yıl vadeli bölümü, Hazine vadeli işlem sözleşmeleri, uzun vadeli tahvil ETF’leri, GYO’lar, kamu hizmetleri şirketleri ve yüksek değerlemelere sahip büyüme hisseleridir. Fed’in ara vermesi eğrinin kısa ucunu destekleyebilir; ancak süregelen arz baskısı uzun ucu yüksek seviyelerde tutarak eğrinin daha da dikleşmesine yol açabilir veya faiz indirimi beklentilerinin sağlayacağı faydayı sınırlayabilir.

Baz ticaretine ilişkin tartışma, piyasa yapısına yönelik bir risk de ortaya koyuyor. Kaldıraçlı fonların nakit Hazine tahvilleri alırken vadeli işlem sözleşmelerinde kısa pozisyon alması mekanik bir talep yaratabilir; ancak bu faaliyetin azalması, daha fazla ihraç miktarını geleneksel yatırımcılara ve diğer fiyata duyarlı alıcılara bırakır. Bu durum tek başına düzensiz bir likidasyona işaret etmez; özellikle de makaleye göre repo ve oynaklık göstergeleri 2020 tarzı bir Hazine kriziyle benzerlik göstermemektedir. Daha olası yorum, uzun vadeli getirilerin daha yüksek seviyelere doğru kademeli olarak yeniden fiyatlanmasıdır. Bunun yanında ihaleler, borç geri ödeme duyuruları ve yoğun şirket tahvili ihraçları çevresinde daha sert oynaklık dönemleri yaşanabilir.

Varlıklar arası etkiler:

• ABD doları: Daha yüksek Hazine getirileri daha güçlü risk primlerini yansıtıyor ve sermaye çekiyorsa dolar destek bulabilir; ancak hareket mali bozulma veya ABD borcuna duyulan güvenin azalması şeklinde yorumlanırsa bu destek daha sınırlı kalır. Dolayısıyla doların tepkisi karmaşıktır ve otomatik olarak yükseliş yönünde değildir.
• Hisse senetleri: Daha yüksek reel getiriler ve iskonto oranları, uzun vadeli büyüme hisseleri ile spekülatif varlıklar üzerinde baskı yaratır. Finansal şirketler başlangıçta daha dik bir eğriden fayda sağlayabilir; ancak menkul kıymet portföylerindeki piyasa değerine göre değerleme kayıpları ve daha sıkı finansal koşullar dengeleyici riskler oluşturur.
• Kredi: Hazine getirileri, büyüme beklentilerinde orantılı bir iyileşme olmadan da yükselebilir; bu durum şirketlerin borçlanma maliyetlerini artırabilir ve potansiyel olarak spread’leri genişletebilir. Hazine ve şirket tahvili ihraçları arasındaki rekabet, likidite açısından önemli bir unsurdur.
• Altın ve diğer getirisi olmayan varlıklar: Yatırımcılar artan vade primini mali güven sorununa işaret eden bir unsur olarak görürse altın bundan faydalanabilir; ancak buna eşlik eden dolar ve reel getiri hareketleri baskın çıkarsa altın üzerinde baskı oluşabilir.
• Kripto: Daha yüksek uzun vadeli getiriler ve daha sıkı likidite, özellikle Hazine piyasasındaki oynaklık daha geniş kapsamlı bir risk azaltma eğilimine sıçrarsa, yüksek betalı kripto varlıkları genel olarak olumsuz etkiler.

Yükseliş yönündeki karşı argüman, yeterince cazip getirilerin sonunda emeklilik fonları, sigorta şirketleri, yabancı rezerv yöneticileri ve diğer uzun vadeli yatırımcılardan gelen talebi yeniden canlandırabileceğidir. Daha zayıf bir ekonomi veya düşen enflasyon da gerekli vade primini azaltabilir ve Fed’in agresif bir gevşemeye gitmesine gerek kalmadan uzun vadeli tahvillerin yükselmesini sağlayabilir.

Yatırımcılar 10 yıllık/30 yıllık vade primini, Hazine ihalelerindeki tail oranlarını ve teklif-karşılama oranlarını, dealer ve yabancı yatırımcı katılımını, repo fonlama koşullarını, Hazine vadeli işlemlerindeki baz işlem kaldıraç seviyesini, şirket tahvili ihraç hacmini, enflasyon beklentilerini ve eğrinin Fed iletişimine verdiği tepkiyi izlemelidir. Temel ayrım, daha yüksek getirilerin hisse senetlerini destekleyebilecek iyileşen nominal büyümeden mi, yoksa vadeli arz ve risk telafisinden mi kaynaklandığıdır. İkinci durum, vadeye duyarlı varlıklar ve potansiyel olarak daha geniş risk iştahı açısından daha olumsuz olacaktır.