Özel kredi temerrüt oranı ağustos ayına kadar olan 12 aylık dönemde %6,3'e yükseldi

Piyasa etkisi: kredi riski açısından ayı yönlü, daha geniş piyasalar açısından karma

Ağustos ayına kadar olan 12 aylık dönemde özel kredi temerrüt oranının %6,3’e ulaşması—temmuzdaki %6,1 seviyesinden yükselerek ve bildirildiğine göre yeni bir zirveye çıkarak—baskının münferit borçlulardan daha kalıcı bir orta ölçekli şirket kredi kalitesi bozulmasına doğru ilerlediğine işaret ediyor. Fitch’in bildirdiği 14 temerrüt olayı ve bunların 11’inin ilk kez temerrüde düşen borçlulardan oluşması, trendin yalnızca az sayıdaki tekrarlayan sorunlu krediden kaynaklanmadığını gösteriyor.

Başlıca aktarım mekanizması

Özel kredi portföyleri değişken faizli kredilere büyük ölçüde maruz durumda. Yüksek faizler kreditörlerin faiz gelirini artırsa da aynı zamanda borçluların borç servisi karşılama oranlarını ve yeniden finansman kapasitesini baskılıyor. Dolayısıyla artan temerrütler şu riskleri yükseltiyor:

• özel kredi fonları ve BDC’lerde net aktif değerlerin düşmesi ve değer düşüklüğü yazılması;
• dağıtımların azalması veya ayni ödeme şeklindeki faiz kullanımının artması;
• kaldıraçlı şirketlere yönelik kredi değerlendirmelerinde sıkılaşma ve yeni kredilendirmenin azalması;
• kaldıraçlı kredilerde, yüksek getirili tahvillerde ve CLO bağlantılı varlıklarda spreadlerin açılması.

Bu gelişme özellikle borsada işlem gören BDC’ler ve özel krediye önemli ölçüde maruz kalan varlık yöneticileri, ayrıca daha geniş alternatif varlık yönetimi kompleksi açısından olumsuz. Bireysel şirketler üzerindeki etki; portföy yoğunlaşmasına, değerleme politikasına, geri kazanım varsayımlarına ve hâlihazırda tahakkuk dışı statüye alınmış kredilerin oranına bağlı olacak.

Daha geniş piyasa etkileri

İlk okuma yüksek getirili kredi, kaldıraçlı krediler, CLO’lar ve daha düşük kaliteli finansal hisseler açısından olumsuz. Bu durum, özel krediyle yoğun biçimde borçlanan sektörler üzerinde de baskı yaratabilir; özellikle sağlık hizmetleri, sanayi ve diğer döngüsel orta ölçekli işletmeler üzerinde. Bildirildiğine göre bu sektörler son verilerde yüksek temerrüt oranları sergiledi.

Bu risk otomatik olarak sistemik bir bankacılık krizi anlamına gelmiyor. Özel kredi kullandırımları genellikle günlük olarak piyasa fiyatından değerlenmek yerine bankacılık dışı fonlar tarafından tutuluyor; bu nedenle bozulma, yeniden yapılandırmalar, vadelerin uzatılması ve gecikmeli değerleme düzeltmeleri yoluyla kademeli olarak ortaya çıkabilir. Bu durum kısa vadeli oynaklığı azaltabilir; ancak yatırımcıların likidite talep etmeye başlaması veya fonların itfa baskısıyla karşılaşması hâlinde daha sonra daha sert bir yeniden fiyatlama olasılığını artırır.

Faizler, Hazine tahvilleri ve dolar

Faiz piyasasının tepkisi iki yönlü:

• Büyüme riski yorumu: Artan temerrütler daha yavaş yatırım, daha zayıf istihdam ve nihayetinde parasal gevşeme beklentilerini güçlendirir; bu da yüksek kaliteli devlet tahvillerini desteklerken doları fonlama para birimleri karşısında baskılayabilir.
• Enflasyon veya vade primi yorumu: Temerrütler yaklaşan bir resesyondan ziyade kalıcı biçimde yüksek finansman maliyetlerinin yarattığı borçlu stresini yansıtıyorsa, özellikle uzun vadeli bölümde Hazine getirileri önemli ölçüde düşmeyebilir.

Tahvil piyasasının daha güçlü tepki vermesi muhtemelen kamuya açık kredi spreadlerinin açıldığına, şirket kârlarının zayıfladığına veya istihdam verilerinin bozulduğuna dair teyit gerektirir. Özel kredi istatistiği tek başına, geniş hisse senedi endekslerinden ziyade krediye duyarlı varlıklar için daha doğrudan ayı yönlüdür.

Boğa yönlü karşı argüman

Finansal sıkıntı içindeki borçlular, kullanılabilir sermayeye sahip kreditörler için cazip fırsatlar yaratabilir; politika faizlerindeki düşüş de değişken faizli borçluların faiz yükünü zamanla hafifletebilir. Temerrütler yoğunlaşmış kalır ve geri kazanımlar yüksek olursa, veriler daha geniş bir kredi olayı yerine olağandışı gevşek kredi standartlarının normalleşmesini temsil edebilir. Güçlü bilançolara sahip alternatif varlık yöneticileri de sorunlu borç faaliyetlerinden ve pazar payı kazanımlarından yararlanabilir.

Yatırımcıların bundan sonra izlemesi gerekenler

En önemli teyit sinyalleri şunlar:

1. aylık temerrüt sayısında ve ilk kez gerçekleşen temerrütlerde ilave artışlar;
2. borsada işlem gören BDC’lerde tahakkuk dışı krediler ve değerleme eğilimleri;
3. ayni ödeme şeklindeki faiz kullanımı ile kredi değişiklikleri veya vade uzatımları;
4. kaldıraçlı kredilerde, yüksek getirili tahvillerde ve CLO dilimlerinde spreadler;
5. özel kredi araçlarında fon toplama, itfa ve ikincil piyasa iskontosu verileri;
6. bankaların abonelik kredi hatları, depo finansmanı olanakları ve diğer finansman bağlantıları üzerinden maruz kaldığı risk.

Genel değerlendirme:

özel kredi yöneticileri, BDC’ler ve kaldıraçlı kredi araçları açısından ılımlı ölçüde ayı yönlü; döngüsel hisseler açısından potansiyel olarak ayı yönlü; Hazine tahvilleri açısından ise ancak veriler daha geniş resesyon ve faiz indirimi beklentilerine dönüşmeye başlarsa koşullu olarak boğa yönlü.