اضطراب انرژی همچنان بازدهی‌ها را بالاتر می‌برد: MLIV در ۳ دقیقه

تأثیر بر بازار: نزولی برای اوراق با سررسید بلند و دارایی‌های ریسک‌پذیر حساس به نرخ بهره در سطح جهان؛ صعودی برای انرژی و احتمالاً دلار.

سازوکار اصلی بازار، چرخش از یک شوک موقت انرژی به سوی یک رژیم تورمی «نرخ‌های بهره بالاتر برای مدت طولانی‌تر» است. افزایش قیمت نفت و گاز بلافاصله تورم کلی را بالا می‌برد، در حالی که سرمایه‌گذاران بیش از پیش بر ریسک آثار دور دوم از مسیر دستمزدها، خدمات و قیمت‌گذاری شرکت‌ها تمرکز می‌کنند. با گزارش شدن قیمت برنت در بالای ۹۵ دلار و ادامه اختلال قابل‌توجه در تنگه هرمز، این شوک آن‌قدر بزرگ است که واکنش بانک‌های مرکزی را تحت تأثیر قرار دهد و نتوان آن را صرفاً یک اثر پایه کوتاه‌مدت دانست.

نرخ‌های بهره و اوراق قرضه

• بازدهی‌های کوتاه‌مدت: در معرض افزایش بیشتر قرار دارند، زیرا بازارها احتمال بیشتری برای تشدید سیاست‌های پولی در آینده نزدیک لحاظ می‌کنند. پیام کوین وارش، رئیس فدرال رزرو، در جکسون هول—مبنی بر اینکه تورم زیربنایی به اندازه کافی بهبود نیافته است—از پیش استدلال برای افزایش نرخ بهره در سپتامبر را تقویت کرده و داده‌های پیش‌رو درباره اشتغال و تورم را به‌ویژه مهم ساخته است.
• بازدهی‌های بلندمدت: ریسک در این بخش پایدارتر است. تورم ناشی از انرژی انتظارات سربه‌سر تورمی را افزایش می‌دهد، در حالی که نیازهای بالای استقراض مالی دولت، صرف ریسک سررسید را بیشتر می‌کند. این ترکیب می‌تواند در صورت افزایش سریع‌تر بازدهی‌های بلندمدت نسبت به بازدهی دوساله، به شیب‌دار شدن نزولی منحنی بازده منجر شود، یا اگر بازقیمت‌گذاری سیاست بانک مرکزی غالب باشد، به تخت شدن نزولی منحنی بازده بینجامد.
• اوراق دولتی بریتانیا: بریتانیا به‌طور ویژه در معرض این ریسک قرار دارد، زیرا تورم انرژی وارداتی با رشد ضعیف، نیاز سنگین دولت به تأمین مالی و بازاری با نوسان ساختاری بیشتر برای اوراق دولتی هم‌زمان شده است. بازدهی اوراق ۳۰ساله بریتانیا در ۱ سپتامبر به ۵.۸۹٪ رسید، در حالی که بازدهی اوراق ۱۰ساله به ۵.۲۵٪ رسید؛ این نشان می‌دهد مسئله فقط انتظارات درباره نرخ بانکی نیست، بلکه ریسک مالی و تورمی بلندمدت نیز مطرح است.
• اوراق منطقه یورو: قیمت‌های بالاتر انرژی احتمال تشدید بیشتر سیاست پولی از سوی بانک مرکزی اروپا را افزایش می‌دهد، حتی در شرایطی که قدرت خرید خانوارها و تقاضای صنعتی را تضعیف می‌کند. این ترکیبی رکودتورمی است: در ابتدا برای اوراق دولتی نزولی است، اما در افق دورتر ریسک نزولی رشد بیشتری ایجاد می‌کند. بر اساس گزارش‌ها، قیمت‌گذاری بازار به سمت افزایش نرخ بهره بانک مرکزی اروپا در ۱۰ سپتامبر حرکت کرده است.

ارزها

دلار آمریکا از یک محرک نسبیِ حمایتی برخوردار است، اگر به نظر برسد فدرال رزرو تمایل بیشتری دارد برای مهار تورم، رشد ضعیف‌تر را تحمل کند. بااین‌حال، اگر فشار انرژی موجب موج گسترده کاهش ریسک در جهان شود یا نگرانی‌ها درباره پایداری مالی آمریکا را افزایش دهد، واکنش دلار ممکن است محدود بماند.

یورو و پوند استرلینگ در معرض عوامل متناقضی قرار دارند. نرخ‌های داخلی بالاتر می‌توانند از هر دو ارز حمایت کنند، اما کانال انرژی وارداتی برای ترازهای خارجی و درآمدهای واقعی منفی است. پوند به‌ویژه در برابر برداشت رکودتورمی آسیب‌پذیر است: بازدهی بالاتر اوراق دولتی بریتانیا ممکن است بازتاب تورم و ریسک مالی باشد، نه رشد قوی‌تر بریتانیا.

سهام و بخش‌ها

• برندگان نسبی: تولیدکنندگان یکپارچه نفت، پالایشگاه‌ها، شرکت‌های خدمات انرژی و برخی صادرکنندگان کالا ممکن است از قیمت‌های تحقق‌یافته بالاتر و جریان‌های نقدی قوی‌تر بهره‌مند شوند.
• بازندگان نسبی: خطوط هوایی، حمل‌ونقل، صنایع شیمیایی، صنایع سنگین، شرکت‌های خدمات عمومی فاقد انعطاف در قیمت‌گذاری، شرکت‌های فعال در کالاهای مصرفی اختیاری و کسب‌وکارهای دارای اهرم مالی بالا با فشار حاشیه سود ناشی از هزینه سوخت و نرخ‌های تأمین مالی بالاتر مواجه‌اند.
• شاخص‌های گسترده: ارزش‌گذاری‌ها آسیب‌پذیرند، زیرا بازدهی واقعی بالاتر ارزش فعلی سودهای بلندمدت را کاهش می‌دهد؛ به‌ویژه در سهام فناوری و رشد سفته‌بازانه. بانک‌ها ممکن است در ابتدا از نرخ‌های بالاتر سود ببرند، اما این حمایت می‌تواند با تقاضای ضعیف‌تر برای وام، زیان‌های اعتباری و فشار ناشی از ارزش‌گذاری روزانه پرتفوی اوراق قرضه خنثی شود.

کالاها و رمزارزها

طلا از چشم‌اندازی دووجهی برخوردار است: پوشش ریسک ژئوپولیتیکی و تورمی از قیمت‌ها حمایت می‌کند، در حالی که بازدهی واقعی بالاتر و دلار قوی‌تر موانعی ایجاد می‌کنند. اگر هزینه‌های انرژی تولید جهانی را تضعیف کند، کالاهای صنعتی در میان‌مدت با ریسک منفی بیشتری روبه‌رو خواهند بود.

دارایی‌های رمزارزی عمدتاً از مسیر نقدینگی در معرض خطر قرار دارند. بازقیمت‌گذاری به سمت سیاست سخت‌گیرانه‌تر فدرال رزرو و بازدهی بالاتر اوراق دولتی معمولاً حمایت از دارایی‌های پرریسک و بلندمدت را کاهش می‌دهد، هرچند نااطمینانی ژئوپولیتیکی می‌تواند تقاضای کوتاه‌مدتی برای دارایی‌های جایگزین ایجاد کند.

تفسیر معاملاتی

سوگیری فوری بازار نزولی برای اوراق قرضه و سهام حساس به نرخ بهره است، اما دوام این حرکت به این بستگی دارد که آیا تورم انرژی به تورم هسته سرایت می‌کند یا خیر. اگر تورم هسته منطقه یورو همچنان مهار‌شده باقی بماند، بانک مرکزی اروپا ممکن است تشدید سیاست پولی محدودی انجام دهد و بازدهی‌های بلندمدت اروپا سرانجام به‌دلیل نگرانی‌های رکودی با سقف مواجه شوند. برعکس، شواهد شتاب‌گیری قیمت دستمزدها یا خدمات، فروش گسترده‌تر و پایدارتر اوراق در بازار جهانی نرخ بهره را تأیید خواهد کرد.

مهم‌ترین محرک‌های بعدی عبارت‌اند از:

1. داده‌های اشتغال و تورم آمریکا پیش از نشست فدرال رزرو در ۱۵–۱۶ سپتامبر.
2. تصمیم بانک مرکزی اروپا در ۱۰ سپتامبر و شواهد سرایت انرژی به قیمت‌های هسته.
3. تورم بریتانیا، اعلامیه‌های مالی و نقدشوندگی بازار اوراق دولتی.
4. مدت اختلال در تنگه هرمز و اینکه آیا قیمت برنت در محدوده تقریبی ۹۵ تا ۱۰۰ دلار باقی می‌ماند یا خیر.
5. نشانه‌هایی مبنی بر اینکه بازدهی‌های بالاتر شروع به آسیب زدن به اعتبار، مسکن یا سرمایه‌گذاری شرکتی کرده‌اند.

در مجموع، این موضوع صرفاً داستان بخش انرژی نیست. این وضعیت ریسک یک شوک هماهنگ تورمی و صرف ریسک سررسید را افزایش می‌دهد؛ بیشترین حساسیت منفی در اوراق با سررسید بلند، سهام با ارزش‌گذاری بالا و اقتصادهایی مشاهده خواهد شد که وابستگی زیادی به انرژی وارداتی دارند.