استقراض تنها نگرانی بازار اوراق قرضه نیست—رشد اقتصادی هم هست

مهم‌ترین پیامد بازار این است که ریسک فروش گسترده اوراق قرضه در حال تبدیل شدن به ریسکی ساختاری، نه صرفاً مالی است. حتی کشورهایی با کسری‌های نسبتاً محدود نیز ممکن است با وخیم‌تر شدن پویایی بدهی مواجه شوند، اگر جمعیت سالخورده موجب کاهش رشد نیروی کار شود و هم‌زمان هزینه‌های بازنشستگی، بهداشت و درمان و سایر مخارج مرتبط با سالمندی افزایش یابد. اشاره مقاله به اینکه ژاپن امسال کوچک‌ترین کسری بودجه را در میان کشورهای G7 دارد، نشان می‌دهد که اندازه کسری بودجه به‌تنهایی ممکن است عملکرد اوراق قرضه دولتی را تعیین نکند.

برداشت بازار: ترکیبی، اما عموماً منفی برای بدهی دولتی با سررسید بلندمدت. رشد بالقوه ضعیف، ظرفیت اقتصاد برای پیشی گرفتن از بدهی موجود را کاهش می‌دهد و ممکن است صرف ریسک حاکمیتی و صرف سررسید را در سطوح بالا نگه دارد. این وضعیت برای اوراق دولتی بلندمدت نامطلوب است، به‌ویژه در کشورهایی که فشارهای جمعیتی شدیدی دارند. بااین‌حال، رشد ضعیف‌تر می‌تواند انتظارات تورمی و نرخ بهره سیاستی را نیز کاهش دهد و از سررسیدهای کوتاه‌تر حمایت کند، یا اگر نگرانی‌های مالی در بخش بلندمدت منحنی غالب شوند، به مسطح‌تر شدن منحنی بازدهی بینجامد.

پیامدهای احتمالی در بازارهای نسبی:

• اوراق خزانه‌داری آمریکا: ایالات متحده ممکن است همچنان در بخش بلندمدت آسیب‌پذیر بماند، زیرا نیازهای سنگین استقراض را با نگرانی درباره رشد آتی و پایداری بدهی ترکیب می‌کند. چشم‌انداز ضعیف‌تر رشد می‌تواند از اوراق خزانه‌داری کوتاه‌مدت حمایت کند، اما اگر سرمایه‌گذاران برای ریسک مالی و ریسک عرضه، جبران بیشتری مطالبه کنند، ممکن است سررسیدهای 10 تا 30 ساله به‌طور کامل منتفع نشوند.
• ژاپن و سایر اقتصادهای سالخورده: کسری‌های کمتر به‌طور خودکار اوراق بلندمدت را جذاب نمی‌کنند. اگر سرمایه‌گذاران انتظار رشد پایین بهره‌وری و تداوم سیاست پولی انبساطی را داشته باشند، ین ممکن است تحت فشار قرار گیرد؛ هرچند جریان‌های بازگشت سرمایه یا سیاست انقباضی‌تر بانک ژاپن می‌تواند در جهت مخالف عمل کند.
• اوراق دولتی اروپا و بریتانیا: این موضوع اهمیت جمعیت‌شناسی خاص هر کشور، انعطاف‌پذیری مالی و بهره‌وری را بیش از مقایسه ساده کسری‌ها برجسته می‌کند. بازارها ممکن است میان ناشرانی که راهبردهای معتبر برای رشد بلندمدت دارند و کشورهایی که نیروی کارشان در حال کوچک شدن است، تمایز بیشتری قائل شوند.
• سهام: سالمندی جمعیت و رشد روندی ضعیف، در میان‌مدت برای رشد گسترده سودآوری و بخش‌های متکی بر تقاضای داخلی باد مخالف ایجاد می‌کنند. شرکت‌های فعال در حوزه خودکارسازی، فناوری‌های صرفه‌جویی‌کننده در نیروی کار و سرمایه‌گذاری در بهره‌وری ممکن است از حمایت نسبی برخوردار شوند، اما نرخ‌های تنزیل بالا بر سهام رشدِ گران‌قیمت فشار وارد خواهد کرد.
• طلا و سایر دارایی‌هایی که ذخیره ارزش تلقی می‌شوند: نگرانی پایدار درباره اعتبار بدهی دولت‌ها می‌تواند از طلا و احتمالاً سایر دارایی‌های غیردولتی حمایت کند، هرچند افزایش هم‌زمان بازدهی واقعی این منفعت را محدود خواهد کرد.

هوش مصنوعی مهم‌ترین عامل بالقوه صعودی—یا مهم‌ترین منبع آسودگی خاطر سرمایه‌گذاران—است. اگر رشد بهره‌وری به‌طور محسوسی رشد بالقوه را افزایش دهد، مدیریت بار بدهی آسان‌تر می‌شود و فشار بر بازار اوراق قرضه می‌تواند کاهش یابد. اما تا زمانی که دستاوردهای بهره‌وری در داده‌های بازار کار، تولید و مالی مشاهده نشوند، خوش‌بینی مرتبط با هوش مصنوعی بعید است ریسک جمعیتی را از بین ببرد؛ بلکه ممکن است به ارزش‌گذاری بیش‌ازحد دارایی‌های فناوری و افزایش نیاز به مخارج سرمایه‌ای دامن بزند.

بنابراین، اثر فوری احتمالاً به رفتار منحنی بازدهی، انتظارات تورمی و داده‌های ورودی رشد بستگی خواهد داشت. معامله‌گران باید تقاضا در حراج‌های بخش بلندمدت، صرف‌های سررسید، بهره‌وری و مشارکت نیروی کار، برآوردهای مربوط به بازنشستگی و بهداشت و درمان، راهنمایی‌های دولت درباره استقراض، و این موضوع را که آیا سرمایه‌گذاری در هوش مصنوعی به‌جای صرفاً ایجاد شور و هیجان در بازار سهام، به بهره‌وری اندازه‌گیری‌شده تبدیل می‌شود یا نه، زیر نظر داشته باشند.